Podwójna multiopcja na czarne złoto

Ropa naftowa jest jednym ze wdzięczniejszych tematów inwestycyjnych. To budzący duże zainteresowanie surowiec – niemal codziennie słyszymy w mediach o spadających albo rosnących jego cenach, o kłopotach z dostawami, ropociągach, protestach itp. Dlatego więc nie ma się co dziwić, że twórcy produktów strukturyzowanych bardzo chętnie sięgają po to aktywo i opierają na nim swoje struktury. Nie tak dawno recenzowaliśmy lokatę pn. „Czarne Złoto” Banku BPS, teraz chcielibyśmy zaprezentować Lokatę Laponia z oferty MultiBanku.

Bank ten, należący do grupy BRE Banku SA, zaproponował dwuletnią lokatę (subskrypcja trwa do 9 grudnia 2008 r., lokata rozpocznie się dzień później, a kończy 9 grudnia 2010 r.), pozwalającą zarobić zarówno na spadkach cen ropy (Brent Crude Oil), jak i ich wzrostach. Brzmi nieźle, prawda? Niestety, jak to zwykle w takich sytuacjach bywa, są ograniczenia.

Otóż:
– zarobić na wzrostach można tylko wtedy, gdy w czasie trwania inwestycji ropa ani razu (liczy się notowanie na koniec dnia) nie przekroczy poziomu 160 proc. ceny początkowej;
– natomiast spadki ceny przyniosą zysk, gdy ani razu cena Brent Crude Oil nie znajdzie się poniżej poziomu 50 proc. ceny początkowej.

Czego można się domyślić: inwestor zarabia wartość bezwzględną zmiany ceny przemnożoną przez partycypację. Ta nie będzie niższa niż 70 proc., a na dzień tworzenia produktu warunki rynkowe wskazywały na wartość 82 procent.

Obserwacje ceny prowadzone będą każdego dnia powszedniego (brane pod uwagę są notowane na giełdzie Intercontinental Exchange (ICE) kontrakty terminowe na ropę naftową (Brent) o najbliższym terminie wygaśnięcia (Bloomberg: CO1 Comdty). W ramach uzupełnienia podstawowych parametrów warto zaznaczyć, że okres subskrypcji trwał od 13 listopada do 9 grudnia, minimum inwestycyjne to 5 tys. zł, w razie niepowodzenia, bank gwarantuje 100 proc. zwrotu zainwestowanego kapitału, a zysk obarczony jest podatkiem od zysków kapitałowych (19 proc. tzw. podatku Belki).

Dodatkowy plus należy się MultiBankowi za spakietowanie produktów. Do Lokaty Laponia klient może skorzystać z normalnego trzymiesięcznego depozytu na 12 procent! Jedyne ograniczenie: na 12 proc. można wpłacić jedynie 40 proc. tego co na Laponię. Niemniej jednak oferta robi wrażenie.

Działanie lokaty jest w miarę proste, ale tym, którzy nie do końca zrozumieli zasady, pokażę je na przykładach zamieszczonych w tabeli. Dla ułatwienia za cenę początkową przyjąłem 50 dolarów. Pierwsza kolumna pokazuje minimalną i maksymalną wartość, jaką cena ropy Brent osiągnęła w okresie trwania lokaty, w drugiej – jest cena z ostatniego dnia tegoż okresu, a potem już zysk klienta.

Ponieważ nie ma to jak fachowiec, przystępując do zaprezentowania struktury, zasięgnąłem języka u kogoś mądrzejszego ode mnie. Tym razem jest to Maciej Tora, były zarządzający portfelem produktów strukturyzowanych i instrumentów pochodnych w PZU Asset Management SA.

M.K.: Jak jest skonstruowana Lokata Laponia?

M.T.: Większość produktów strukturyzowanych składa się z obligacji zapewniającej zwrot zainwestowanego kapitału (część gwarancyjna) i opcji, z której wypłata zastępuje zwykłe odsetki od lokaty. Lokata inwestycyjna Laponia ma wbudowane dwie opcje: jedna wypłaca zysk w przypadku wzrostu ceny ropy Brent, a druga w przypadku spadku ceny.

M.K.: Czy tego rodzaju konstrukcja nie sprawia, że zbudowanie takiej struktury jest zbyt drogie i odbija się na zysku klienta?

M.T.: W przybliżeniu można powiedzieć, że te dwie wspomniane opcje kosztują dwa razy tyle, ile – jedna. Jak informuje sam MultiBank w materiałach promocyjnych „3-miesięczna zmienność historyczna ceny ropy naftowej wzrosła w ciągu ostatnich dwóch miesięcy z 35 proc. do 63 procent". Wzrost zmienności historycznej pociąga za sobą wzrost zmienności implikowanej, a co za tym idzie – wzrost ceny opcji. Bank na zakup opcji ma do dyspozycji określone środki, a ponieważ nie jest instytucją charytatywną, do produktu nie będzie przecież dopłacać. Wysoka cena opcji powoduje po prostu niższą partycypację w zyskach. Zatem, aby zaoferować klientom atrakcyjny poziom partycypacji, bank wbudowuje w opcje pewne mechanizmy, tak aby obniżyć jej cenę.

M.K.: Jak działają takie mechanizmy?

M.T.: W lokacie inwestycyjnej Laponia podstawową kwestią, na którą należy zwrócić uwagę, jest wbudowany w obydwie opcje tzw. mechanizm „knock out". Działa on następująco: po osiągnięciu pewnej bariery (w omawianym przypadku jest to 160 proc. i 50 proc. początkowej ceny ropy) odpowiednia opcja przestaje istnieć i w terminie zapadalności nic nie wypłaci.

M.K.: Dlaczego bank ograniczył swoim klientom potencjalne zyski?

M.T.: Ten mechanizm znacznie obniża cenę opcji. Gdyby nie to, współczynnik partycypacji byłby jeszcze niższy. Twórcy produktu musieli znaleźć gdzieś kompromis pomiędzy ceną opcji a poziomem udziału klientów w zyskach.

M.K.: A czy są inne, lepsze rozwiązania takiej sytuacji?

M.T.: Wydaje mi się, że w tym wypadku lepiej byłoby zastosować mechanizm  „cap". Ten z kolei tylko ogranicza maksymalny zysk, jaki będzie wypłacony. Przykładowo: klient otrzymuje zmianę procentową ceny ropy (zarówno w razie spadku, jak i wzrostu), lecz nie więcej niż 35 procent. Wtedy nie ma obawy, że gdy cena aktywa minimalnie przekroczy pewien próg, klient nic nie zarobi. Rzecz w tym, że ten mechanizm w mniejszym stopniu niż „knock out" zmniejsza cenę opcji.

Warto przy okazji pochwalić MultiBank, dlatego że materiały informacyjne zostały przygotowane na wysokim poziomie. Zawierają jasne wyjaśnienia zasad działania struktury, a także garść danych analitycznych na temat aktywa bazowego, czyli ropy. Znajdziemy tam również informację o wynikach historycznych. Uważam, że warto je przytoczyć.

„W analizie historycznych stóp zwrotu zostało przeprowadzonych 1211 symulacji wyników inwestycji analogicznej do Lokaty Laponia. W 32 proc. przypadków inwestycja przyniosła zysk ponad 20 proc. za okres trwania lokaty. W tym w 12 proc. przypadków stopa zwrotu była wyższa niż 40 procent".

Jedyne, czego brakuje – to informacji o partycypacji, z jaką policzono te stopy zwrotu, ale śmiem podejrzewać, że w ogóle jej nie uwzględniono.

Na koniec krótkie uściślenie: przy obecnej cenie ropy mniej więcej 50 dol. za baryłkę, ustalone przez MultiBank bariery wynoszą około 25 i 80 dolarów. Ocenę prawdopodobieństwa wykroczenia ceny poza te wartości pozostawiamy inwestorom, ale pamiętajmy, że wysokość zysku zależy od ostatniego odczytu. Aby zysk był w miarę godziwy, cena nie może być bliska bieżącej.